AI交易之外的增长王牌！礼来(LLY)减肥药放量与新品接力，摩根大通上调目标价至1650美元
美股投资网获悉，摩根大通正在进一步上修对礼来(LLY)未来数年盈利增长的预期。分析师Chris Schott领衔的研究团队重申礼来“超配”(Overweight)评级及该行“首选股”地位，将2027年12月目标价由1500美元上调至1650美元，较10月29日收盘价1373.70美元仍有约20.1%的上涨空间。该行看好的不仅是当前减肥药销售的强劲增长，更是海外市场扩张、美国肥胖症治疗渗透率提升及口服新品接力所带来的长期增长空间。在AI资本开支周期引发市场对科技股估值和盈利兑现能力重新审视之际，礼来正在成为华尔街关注的另一条增长主线。
截至10月29日美股收盘，礼来逆势大涨6.63%，而纳斯达克100指数和费城半导体指数分别下跌1.38%和1.42%。股价表现背后，最直接的催化剂是公司第三季度业绩超出市场预期，以及全年收入指引大幅上调。礼来营收和核心减肥药销售均表现强劲，进一步验证了其代谢业务的增长势头，也为摩根大通上修长期盈利预测提供了业绩依据。
摩根大通将礼来2026年收入和调整后每股收益预测分别提高至918.84亿美元、35.91美元，接近公司指引上沿；2027年则分别上调至1097.14亿美元、55.20美元，较此前模型提高5.0%和10.2%，并将2027年及以后各年度收入预测整体上修约40亿—60亿美元。
该行的核心研判在于，海外Mounjaro销售增长、美国肥胖症治疗渗透率提升，以及口服GLP-1新品逐步商业化，将共同延长礼来的增长周期，使其能够在规模超过2000亿美元的肠促胰素市场中巩固领先地位。与此同时，非肥胖领域的临床进展也有望扩大公司的长期盈利来源。
降价没有挡住扩容减肥药增长来自哪里？
第三季度，礼来营收243.97亿美元，同比增长39%，较路透社援引的LSEG分析师一致预期226.1亿美元高约7.9%；调整后每股收益7.48美元，上年同期为7.02美元，较6.26美元的市场预期高约19.5%。
两大核心品牌继续超预期减重兼降糖药物Mounjaro全球销售107.23亿美元，同比增长65%，高于101.6亿美元的市场一致预期；旗舰减肥药Zepbound全球销售53.52亿美元，同比增长49%，高于50.9亿美元的市场一致预期。按披露数据计算，两者合计贡献约66%的集团收入，以及约88%的同比收入增量，显示礼来的增长仍主要由核心代谢业务驱动。
Mounjaro与Zepbound的共同活性成分是替尔泊肽(tirzepatide)，属于葡萄糖依赖性促胰岛素多肽(GIP)与胰高血糖素样肽-1(GLP-1)双受体激动剂，通过血糖调节及食欲、摄食调控发挥作用。摩根大通看重的，是临床价值与支付覆盖扩大共同推动实际治疗患者数量增长。
第三季度，礼来量价分析显示，销量增长53%，抵消了实际价格下降15%的压力；美国以外Mounjaro收入约57亿美元，同比增长93%。摩根大通预计，Mounjaro海外收入将由2026年约210亿美元增长至2027年约280亿美元，Zepbound同期则由约200亿美元增长至超过250亿美元。
这意味着该行的看多逻辑并不依赖药品价格持续走高。相反，摩根大通仍假设本十年剩余时间内价格将明显下降，但患者扩容和销量增长有望超过降价带来的负面影响，从而推动整体收入和利润继续增长。
医保覆盖扩大正在提供新的增长证据。管理层表示，自7月启动Medicare GLP-1 Bridge计划以来，超过50万人通过该计划获得礼来药品，新加入计划的患者中约70%选择礼来；度过首批患者转入阶段后，约80%的参与治疗者此前没有使用过肠促胰素疗法。这意味着新增医保覆盖不仅改变了支付渠道，也在扩大实际治疗人群。
口服小分子GLP-1药物Foundayo(orforglipron)则有望进一步降低用药门槛。与注射剂不同，该药无需注射，也无需围绕饮食和饮水安排服药，为扩大患者群体及国际市场布局提供另一条路径。不过，其当季收入1.84亿美元，低于2.1686亿美元的市场预期，也说明注射剂的强劲销售兑现与口服药的商业爬坡仍处于不同阶段。
摩根大通为礼来后续增长列出了四组催化剂Foundayo用于2型糖尿病的批准及上市，预计在2026年末至2027年初；2027年进入40多个国际市场；下一代候选药retatrutide预计于2027年末上市；以及2027年针对尚未出现临床症状的阿尔茨海默病人群的TRAILBLAZER-3、针对早期乳腺癌的EMBER-4数据公布。
除了代谢业务，礼来的非肥胖治疗领域也已出现增长基础。第三季度，Jaypirca和Ebglyss销售额分别增长59%，Kisunla增长175%；公司免疫、肿瘤及神经科学领域的重点新品组合收入翻倍。
摩根大通看重的另一层长期价值在于，代谢业务创造的现金和利润能够支持更多新品研发与商业化，从而降低礼来长期增长对单一产品周期的依赖。
1650美元目标价的支点收入扩张如何转化为利润与现金？
在摩根大通的预测模型中，礼来的增长空间远不止于未来一两个季度。
该行预计，礼来整体肠促胰素业务收入将由2026年的650亿美元增长至2027年的820亿美元，2030年接近1100亿美元。集团收入预计在2028年达到1223.92亿美元，调整后每股收益达到61.92美元；2030年和2032年每股收益进一步达到约74美元和86美元。
其中，摩根大通对礼来2027年调整后每股收益的预测为55.20美元，较报告列示的当时彭博一致预期47.44美元高约16.4%，构成该行上调目标价的重要预期差。
肠促胰素(Incretin)是人体在进食后由肠道分泌、参与血糖调节的激素，最主要的两种核心激素分别是GLP-1(胰高血糖素样肽-1)和GIP(葡萄糖依赖性促胰岛素多肽)。
值得注意的是，摩根大通的盈利增长预测并不依赖毛利率持续攀升。其模型预计，礼来2026—2028年毛利率分别约为84.2%、84.0%和83.5%，而销售管理费用率将从14.1%降至12.4%。这意味着收入规模扩大后，费用摊薄有望带来经营杠杆，成为利润增长的重要来源。
与此同时，2027年盈利增幅也包含2026年较大规模收购研发费用形成的基数影响。因此，分析未来盈利增长时，需要区分主营业务扩张带来的改善与并购相关费用变化带来的会计影响。
现金流表现则决定了这种增长能够支撑多高的估值。摩根大通预计，礼来企业自由现金流(FCFF)将由2026年的325.50亿美元增至2027年的391.68亿美元、2028年的487.93亿美元，并假设这三年资本开支均为65亿美元。上述均为券商预测。按报告股价计算，2027年和2028年预测市盈率分别为24.9倍和22.2倍。
摩根大通给出的1650美元目标价采用现金流折现法(DCF)，使用8.5%的加权平均资本成本(WACC)和2.5%的永续增长率，同时考虑现有产品逐步衰减，并纳入经风险调整的研发管线价值。
其长期信心来自延续至2030年代初的双位数增长预期，以及未来十余年相对有限的专利和市场独占权到期风险。不过，目标价能否兑现，仍取决于销量增长、费用效率和新品成功率能否消化竞争及政策降价压力，而非单纯依靠维持较高估值倍数。
公司上调全年收入指引，主营业务盈利能力继续改善
礼来第三季度的强劲表现不仅体现在销售端，也反映在全年经营展望上。公司将2026年收入指引由850亿—870亿美元上调至910亿—920亿美元，中值增加55亿美元；公司定义的业绩利润率(Performance Margin)指引由49.0%—50.5%提高至52.0%—52.5%。
值得注意的是，调整后每股收益指引却从35.50—36.50美元降至35—36美元。这并非主营业务预期转弱，而是基础经营改善贡献的每股4.07美元，被第三季度收购在研研发费用(IPR&D)带来的每股4.57美元影响抵消。
在研研发费用(IPR&D)在这里具体是指，礼来通过收购取得尚未完成研发的药物项目等资产，并按照适用会计规则在当期确认的费用，因此会压低当期利润。礼来的调整后每股收益口径仍包含这类费用。
因此，公司收入和经营利润率指引上修，反映主营业务盈利能力仍在改善；并购相关费用则对表观每股收益形成了阶段性拖累。理解这两种影响的区别，有助于判断礼来当前盈利表现的真实变化。
华尔街交叉验证注射剂兑现推动上修，口服药决定下一轮增量
除摩根大通外，其他机构也在财报公布后调整了对礼来的判断，但对股价上涨空间的评估并不一致。
杰富瑞维持“买入”评级，将目标价由1440美元提高至1610美元，相对1373.70美元收盘价对应约17.2%的上涨空间。巴克莱10月29日的评级记录则维持1400美元目标价，对应约1.9%的上涨空间。
BMO分析师Evan Seigerman认为，Foundayo仍落后于预期，但礼来更广泛商业业务的强劲表现降低了这一短板的重要性；古根海姆分析师Seamus Fernandez则强调心血管代谢业务超预期，以及Kisunla逐步成长为重磅药物的潜力。
整体来看，礼来第三季度调整后毛利率达到84.4%，公司定义的业绩利润率达到54.2%，同比提高5.9个百分点，进一步验证了其核心业务的盈利能力。与此同时，公司仍需要持续投入扩产和研发，并非无需资本开支的增长故事。
礼来的投资逻辑，正在从单一减肥药产品的销售增长，延伸至患者群体扩大、海外市场渗透、口服新品商业化以及非肥胖领域产品接力。摩根大通等机构看重的，是现有代谢业务已经形成的盈利基础，以及这些增长动力能否进一步转化为持续的现金流和盈利预测上修。
对于礼来而言，下一阶段的关键不只是减肥药能卖出多少，更在于能否将当前的市场领先地位转化为持续的利润增长，并通过新品接力降低对单一产品周期的依赖。随着AI交易之外的增长资产重新受到关注，礼来的长期盈利兑现能力也将成为华尔街持续评估的重点。
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